《时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑》是一篇引人深思的文章。它探讨了均衡价值基金经理的投资逻辑，强调了长期投资和价值发现的重要性。作者通过分析市场波动和投资机会，提出了一套系统的投资策略。这篇文章对于投资者来说具有启发和指导意义，值得深入研究。
时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑读后感(一)
作为一个野生的投资小白，入了投资这个坑就是因为总是有新闻报道以及周围的人都说在金融市场赚钱了，眼红入场，而此时其实已经到了市场的高点，因为没有经验，血亏出场，此时已经犯了投资的大忌，不能人云亦云，要多学习多观察，建立自己的投资策略。要学会看财报，判断这家公司是否健康，看市盈率、回报率之类的，说实话到现在其实也没太理解这些，关于金融投资的书看了一大堆，PEG、ROIC、ROE看的头痛，也听了很多投资大佬的课，后来发现自己学不会也不要紧，要跟着有经验的投资大佬投资，人家买啥我也跟风，人家吃肉我喝汤。这样一来投资就变得简单多了，相比自己投资要在成千上百的产品中挑选优质产品，投资经理这个池塘里的鱼就比较好捞了，看投资方向，比较以往成绩，优秀的人总会脱颖而出。《时间的果实》这本书的主旨就是跟明星基金经理学价值投资，作者采访了国内知名的投资经理，学习他们的独特投资理念和方法，对于我这种普通人来说，复制人家的投资策略太难了，画虎不成反类犬，我们可以学习优质投资经理的投资理念、投资框架和投资研究方法等，分析对方的投资策略与自己的目标是否一致，也不能盲目跟随，看这个投资经理很知名就跟投，可能这个投资经理是激进型的，跟你的稳健投资理念不同，那在持仓时就会非常焦虑，心态不稳定，投资结果肯定也不会乐观，金融市场是变化莫测的，保持心态平和，情绪稳定。祝大家买啥啥涨，早日实现财富自由！
时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑读后感(二)
曾在两年前，我便知道“基金”，刚了解它时，第一印象便是：风险很大、有资本（钱要够）还要评估行情。仿佛投资、基金是有钱人才能接触到的东西。 也有许多人是看到周围朋友参与投资、基金赚钱，自己便想去试一试。关于这类知识却没有便通过网络的方式学习，而不知从哪来的投资信息，容易导致差错。 “投资中最重要的两个字就是匹配” 新手玩家面对投资这项复杂的事情，将钱交给基金经理是一项好选择。 对于新手玩家来说，最担心的便是亏钱。 首先不要亏钱，才能持续为持有人赚钱。 基金经理何帅说：首先是他是自下而上选股；其次，风控上，买入何卖出都是受控制的。最后就是性格问题，他的价值观是希望持续为持有人赚钱。 作为玩家的我们，首先需要看到一家公司的重点，然后再倒推回来，看公司目前所处的状态何竞争力。其次短期的增速其实不是那么重要，更关键的是持续增长的周期有多长。 今年七月份我自己第一次买一支基金，最初常常在第二天就去看是亏还是增，知道现在还是亏损状态（只投了一点点），一直没有去理他，因为已经买下的，那就坚持持有下去吧。 这也许是本书所说的日拱一卒吧。 只要方向是对的，慢一些没关系。如果方向是错的，可能越努力就越差得远。 投资就是一个不断积累的过程。 当然了，我所购买的这支基金是随便选的，没有一个投资理念和框架。对于什么是稳健性、公司的预期成长，当前实时行情基本是不懂。 基金经理劳杰男关于这些提到： 投资中和最新的问题是设定投资目标。 然而这个最初我并没有。 “第一，行业相对均衡；第二，结合自下而上选股的特征非常明显；最后逆向投资和左侧交易。” 劳杰男哥哥看重一家公司增长的九七，稳健的公司风险补偿低一些，市值贴现回来是很高的。 个股：个股是一种无偿还期限的有价证券，按股票持有者可分为国家股、法人股、个人股三种。个人股投资资金来自个人，可以自由上市流通。 关于基金还有许多知识，作为小白的我介绍到这，书籍比我所描述的更形象、准确！
时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑读后感(三)
唐颐恒
定价能力有很大部分需要对壁垒有深刻的认知。股价反复的过程就是考验着一个基金经理对公司定价的认知。
建立对一家公司壁垒的认知有三个好处：1. 当这家公司出现争议下跌的时候，你敢于买入；2. 当这家公司在持续上涨的过程中，你能够拿得住；3. 你能够用足够大的仓位去买。最终的结果是：在优质公司上能够买的多，拿的久，甚至敢于做一些逆向投资。
对于壁垒的研究是可以不断积累的。许多公司的壁垒都是有标准答案的，这些答案可以融会贯通。研究A行业的经验可以复制到B行业，研究的案例越多，基金经理对于公司壁垒的理解就越深。
眼科是好生意，不依靠医生，能够靠设备推动增长，在它的单店模型里，设备使用周转率是可以提升的，这是其他生意无法比较的优势。而对有些生意来说，医生的时间就是瓶颈，对医生的依赖度高，复制性就较差。
丘栋荣
真正体现基金经理专业能力的地方，就是投资流程。
我们看几千年历史和几百个国家，这个环境是罕见的——高速成长叠加利率水平的下降。在这种极端环境下，采用费雪和芒格的那种策略是很有效的。反之，这种策略是不是有很强的普适性呢？我觉得不一定。如果你不是投美国，而是投了俄罗斯或者日本，那么这种策略就是不好的。在这些国家，低估值策略的有效性是很高的。
成长股策略的成功是有偶然性的、有风险的，未来不一定会这样，因为增长的背景和利率背景都发生了变化。
我们还是要回归到一个最本质的思路上来，一定要关注事实和逻辑。我买这个东西，到底它背后的东西是什么？在一个非常极端、非常保守的假设下，它会怎么样？ 其实投资有两种贴现率，一种是资本的贴现率，另一种是情绪的贴现率。情绪的贴现率很高，本质上是为延迟满足支付对价。
时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑读后感(四)
第1675天，阅读完毕第338本书，《时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑》。2024年2月7日读完。
相比于点拾投资出版的其他两本书，比如说《在有鱼的地方钓鱼》以及《成长与价值》，这本书还是非常好的，推荐看一看。
另外两本书的基金经理，在现在这个时间点，几乎全军覆没。所以，不看也罢。但是这本书提到的很多基金经理，在这轮市场调整中表现得非常好。读读他们的访谈，你就会发现，他们有个共同特点——投资思路非常清晰。
他们有自己的投资框架，无论任何时候，都会坚守自己的框架。这一点，是值得我们学习的。
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时间价值的核心是方向，只要方向是对的，慢一些没关系。如果方向是错的，可能越努力就差得越远。日拱一卒，每天进步一点点，这就是我的价值观。慢即是快，我们研究时发现越是慢的变量，越是关键变量，越是对未来产生深刻影响的变量。
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栋荣对于投资流程极为重视，即便之后独当一面，他也延续了之前的投资流程。他一直提倡，真正体现基金经理专业能力的地方，就是投资流程。就好比打牌，输赢结果由运气和能力决定，不能说赢了就一定水平高，水平高低体现在如何打牌这一过程。栋荣也一直提倡可持续和可复制的业绩，而只有稳定的投资流程，才能带来稳定的投资业绩。
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做价值投资有效的原因，恰恰是因为价值投资并非一直有效，这也导致参与的人没那么多。
过去两年低估值策略表现是不好的。今年表现最差的指数是什么？上证红利指数，是估值最低的指数。甚至巴菲特和芒格表现最好的资产也不是格雷厄姆型的资产，而是费雪型的资产。
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不要太相信确定性，要相信不确定性。对内在价值和安全边际的要求要足够高。我们评价的基础要包含足够多的可能性。不确定性会变得越来越大，不要太依赖我们所认为的确定性。我经常举一个例子：长期来看权益资产表现都是很好的，你只要能够长期投资，就能获得很高的回报。这种想法有风险，因为这是一个巨大的幸存者偏差。那个数据是美国的数据，其他国家不是这样的。如果100年之前，你投的不是美国，而是阿根廷、俄罗斯，就不是这样的。大家的潜意识认为我们是下一个美国，有可能是，有可能不是。这个潜台词是，一定要考虑各种各样的不确定性，不要线性外推。
过去我们看到的好资产有两个特征。第一是收益高，比如美国的股票、中国的房子、日本的债券。关键是第二，波动非常低，基本上没有什么回撤。中国的房子过去基本上不回撤，基于房子的理财产品都是刚性兑付的。我们想说，这种结果不是常态，而是罕见的。这背后隐含了未来的危机或者风险来源。这种低波动会带来大量的杠杆，这种杠杆我们看不见。再比如收藏茅台，高收益、低波动、不回撤，那这种资产用杠杆是最好的。房子也是如此。但杠杆会带来巨大的未来风险。
我们一定要看背后的实质是什么。对于完美的资产，要看背后是不是高风险。
我个人认为，风险最高的资产可能是波动最低的资产。比如P2P在崩溃之前波动是很低的，庞氏骗局在崩溃之前波动是很低的。2008年美国著名的麦道夫诈骗案，在崩溃之前波动就是很低的。关键要看实质是什么，这个资产是否足够好，是否能够实现刚性兑付。
所以回过头来，我们要相信什么呢？我们还是要回归到一个最本质的最原教旨的思路上来，一定要关注事实和逻辑。我买这个东西，到底它背后的东西是什么？在一个非常极端、非常保守的假设下，它会怎么样？应该还是要回归到最原始的价值投资上面。如果这个事情的逻辑发生变化的话，过去的数据也就不具有参考性。
这也是为什么价值投资的壁垒其实很高，它是非常专业化和技术化的东西。做价值投资的人很少，其实是因为这很难做。关于技术上的细节，我就不展开了。
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其次，他避免在衰退的行业做投资，他的逆向投资必须和大局观相结合。如果有些行业已经处在生命周期中的衰退期，那么即便价格在底部，他也不去买。他认为逆向投资不是刻意和市场对着干，而是自下而上挑选出有性价比的公司。
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程洲：核心原因是我的投资方法比较偏逆向，回过头来看许多股票我都买到了历史底部。当然，这些股票全部的涨幅我未必能吃足，经常也会在中途“下车”，但是这能反映我的投资原则。
我不太喜欢去人多的地方，不太喜欢去买最热门的板块。大家关注度很高的领域，定价是比较充分甚至有些泡沫的。我喜欢去人少的地方，这样定价错误的概率比较高，就有比较大的概率实现戴维斯双击。
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我相信周期，均值回归是大多数行业的一个普遍规律，少部分没有出现回归是因为经济结构的变化。2006~2007年，银行股投资是看市盈率的，不是今天看市净率。当时某银行龙头企业有20倍估值，因为那是经济的黄金十年。今天经济结构发生变化，银行许多都破净资产了。
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其实投资和人生很像，是一个不断做减法而不是做加法的过程。弱水三千，只取一瓢。不要老想着什么机会都要抓，什么题目都要做对。市场上那么多股票，投资机会从来都不缺，只要抓住属于自己的那道“题”就行了。一个不断做减法的投资方式，才是长期有效的。有效的东西，必须足够简单，这样才能够不断执行。什么钱都想赚的投资者，最终一定是那个亏钱的人。
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一开始做投资的时候，我是用解答题的思维方式，想这家公司值多少钱，这就很容易陷入非常难的问题中去。与其做解答题，不如做选择题。通过做选择题，更能弄清楚自己需要努力的方向，明确对哪些行业我的认知还不够、如何拓展自己的能力圈。通过做选择题，也能规避许多不擅长的东西，这帮助我们的投资做了很多减法。
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我是看TMT中的计算机和传媒出身的。对于传媒里面的游戏公司的定价，过去几年也有了新的认识。几年前，游戏行业的特征是其商业模式有项目制属性——一款游戏成功，下一款游戏能否继续成功是不确定的，因此PE估值不会高。但是这几年，随着大浪淘沙，游戏研发公司的集中度已经提高了很多，头部的几家公司已经是在用一个产品组合的思维开发新游戏了。为了维持公司的生存能力和长期竞争力，降低公司对单款游戏的依赖程度，它们并非只研发1款游戏，而是每年开发10款、20款游戏。这里面有成功也有失败，但是大概率会有能支撑公司未来持续发展的项目，大概率能够维持现在的利润体量，所以公司自身的利润波动在下降。
而且，和电影行业比较，游戏行业前期不需要投入那么多钱，研发只需要投入几千万元，后期主要是在引流上的投入。而在引流方面，通过数据模型可以算清楚用户转化率、付费率和ARPU9值，只有在引流成本低于用户价值时，才会去做引流的投入。因此，游戏行业的大部分成本是有弹性的，是有回报的成本。这点和电影行业有本质的差别，电影的前期投入是巨大的，而票房本身却存在太多不确定性。
同时，外部环境也在发生变化，包括消费游戏的人群结构和付费结构、支付方式等，所以你会发现，全球游戏公司的估值这几年都在上升。
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朱昂：做到对自己诚实很难，你怎么看诚实这个问题？
程現：我觉得我们可以从自己的错误中反思自己，从而做到对自己更诚实。我在2016年对市场比较悲观，买了很多黄金股，也把仓位降得很低。那一年，我的业绩很好，市场上大多数股票是下跌的，但我的净值是上涨的。过去我自下而上的选股一直做得比较好，2016年的择时成功让我误以为自己宏观判断的能力也很强，也能把择时做好。
2017年，我延续了2016年的做法，最终的表现是我选的黄金股跌了20%~30%,而我自下而上挑选的价值股涨了接近一倍，但是整体仓位很低。那一年，我的业绩比较一般，这就是对自己内心不够诚实的结果。我开始深度反思自己的能力圈在哪里，应该做什么事情。
一个人要经历很多事情，才能真正从内心认识自己。每一段经历对人生长期来说，价值都是很大的。诚实是一种品格，也需要修炼，特别是当你使命感变高、责任变大以后，诚实这个问题会至关重要。
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安趵：这个问题可以结合我之前看的一本书来讨论，这本书讲到人均GDP比较高、比较富有的国家，和人均GDP比较低、比较穷的国家之间有什么区别。光从数学角度讨论有几个规律，其中一个规律是富国GDP的增长不是很快，但很少负增长。
从长期累积收益上看也是一样的，复合收益率高并不是因为某一个年份的业绩很好，而是因为负增长的年份少。比如第一年我身边有人赚了2倍，我才赚了20%,我很郁闷。第二年我身边又有人（但不是之前那个人）赚了2倍，我才赚了20%。到了第三年又发现身边有人赚了2倍（但不是之前那两个人）。你会发现身边赚很多的人总在换，但是只要自己能保持每年20%的收益率，累积起来也是很可观的。
你看桥水基金的业绩，每年的收益率都不是很亮眼，但是它基本上不亏损，累积收益率就很高。这个其实很反人性，越是追求快，越是慢。有一句话叫：慢就是快。
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朱昂：很少有人会将人性放到投资框架中，能否具体说说您对人性弱点的理解？
徐志敏：在投资中我一直强调要避免“受迫交易”，努力去做“受迫交易”的对手。许多交易我们是被动去做的，因为人性是脆弱的。
要理解，人性脆弱是常态，在构建投资框架时，要从呵护内心的角度出发。
很多时候，底部卖出和顶部买入都来自“受迫交易”，而“受迫交易”来自心理层面的压力，一个错误会带出另一个错误。
举一个我自己失败的例子吧。2015年第一次股市暴跌时，我看到市场出现了明显的泡沫，很早就把仓位降了下来。到了第二次暴跌的时候，我一个产品还有60%左右的股票仓位和40%的股指期货空头。那时，股指期货正好到期，如果继续转到下一个月的股指期货空头，贴水非常高。于是，我没有继续持有股指期货空头，因为一个技术上的原因，组合头寸在顶部增加。当第二次暴跌到来时，我带着 60%的仓位大幅下跌，跌幅超出了承受的阈值，最后在底部大幅减仓了。这就是一个“受迫交易”的错误引发了另一个错误，也是我投资生涯中刻骨铭心的时刻。
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发现乌云金边，提防青菠之末。我喜欢反过来看。意外是风险的重要特征之一，一定不要从主流广泛热议的悲观议题里找风险源，因为这些议题别人已经帮你操心了，你反而可以偷懒一点，最多是程度不一而已，因此这些不是重大风险源。从这个角度看，经济增速下台阶、中美贸易摩擦长期化、过高的宏观杠杆率，这三点都是共识性很高的事实。广泛的悲观看法是职业投资人的定心丸，如果一片乌云背后有太阳，我们更应该看到的，是阳光从乌云的边上照过来形成的金边。另外，风起于青蔽之末，要从当前的乐观看法和议题中找裂纹，进而提防风险。
换句话说，当市场情绪变得亢奋，把各种近期的、远期的、现实性的、偶然性的乐观因素都贴现的时候，风险等级已经抬高了，应该谨慎一些。反之，把各种近期的、远期的、现实性的、偶然性的悲观因素都贴现的时候，风险等级已经降低了，应该积极一些。
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朱昂：你还提到了一个概念“弱者思维”，关于这一点能否也具体讲讲？
徐志敏：关于“弱者思维”，我自己的理解有三点：①正视自己的弱点，人性是脆弱的，经不住考验；②在相对复杂的议题上，不要有过于强烈的理论；③哪怕真的如此，也可以接受。
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朱昂：关于价值投资有效性的讨论非常多，也有很多量化大神做过归因分析。您是怎么认为的呢？
王宗合：我一直用芒格的那句名言看待投资方法：如果我知道自己在哪里死去，我就不会去那个地方。
投资的方法很多，但先要避开让你“死掉”的投资方法。如果个投资方法在历史长河中消亡，那么就没有必要去学习这个长期无效的方法。美国股市是一面非常好的镜子。100多年前，美国市场上也有各种各样的投资方法，但是最终价值投资被广泛应用，而做股票投机的人基本上被市场消灭了。
价值投资本质上是一个反人性的投资方法，因为最重要的函数是时间，人类无法摆脱使大脑追求快速反馈的基因，而价值投资追求的是长期反馈机制。过去100年价值投资有效，未来依然会很有效。
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第215页。
股票的魅力在于，有时并不是越努力越进步，这取决于心态。
哲学家出身的索罗斯曾在书中讲过，他有一个在证券公司上班的好朋友，觉得索罗斯一天到晚没干什么事，然后突然之间就冒出一个想法。有一次他问索罗斯自己的问题在哪里？索罗斯告诉他：“你最大的问题就是天天在上班。”这句话回味起来很有味道。股票市场也是这样，投资和种地不一样，不是工作时间越长，收获的粮食越多。
我认为要想真正在股票市场中学习，需要适当远离市场，将自己的灵魂拉出来，客观看待自己，这也是复盘。多反思，多总结，做得好了总结成功的经验，做得不好要找原因。
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第217页。
朱昂：您怎么保持比较好的心态？
张骏：我的经验不太适合推广，就是看书。当我碰到一些想不明白的事情时，就会找一些书来看，让自己从困境中抽离出来。但是从潜意识来讲，我并没有把困境真正放下，只是进入书这个全新的环境中去了。不管是什么书，总会有些道理存在的，这些道理或许会和我的困境有些联系，有时无心插柳柳成荫，会偶然间想出问题的解决办法。
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第219页。
随着做投资时间的增长，我现在觉得好公司比好价格重要，原因有三点：①选到好公司就不需要太高的决策频率了；②好公司能实现自身转化；③好公司可以消化估值获得好价格。
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年过40的杨岳斌在生活上很简单，他说，越来越明白和什么样的人在一起很重要。一个人要和自己真正欣赏的人交流。市场上各种各样的“局”很多，其实并没有参加的必要。只有与想法类似、认知能力接近的人交流，才能提高自己，而其他大部分交流许多是在浪费时间。
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第234页。
杨岳斌：我喜欢买“坠落的天使”（fallen angel)。我找到一家优秀的公司，但是这家公司一直很贵，如同一个高高在上的天使。有时候市场会出现恐慌情绪，导致天使掉落人间，我就一把抱住这个天使，重回云端。今年疫情期间，我就是这样买到了很多好标的。但是需要警惕的是，天上掉下来的不一定都是天使。只有在前期对商业模式、公司治理和价值评估有了深度研究，机会出现在眼前的时候，才敢于下重手。
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第258页。
余小波：理解商业模式，或者说理解企业生意到底怎样赚钱，这种赚钱模式能不能持续，在市场竞争中是否可以保持，是研究的核心。人的认知通常分为定性与定量理解，我们希望能够深入理解企业生意的每一个环节，从而做到对企业的运行心中有数，这时候具有逻辑性的数学财务模型能给我们一个很好的工具。中国过去20年处于高速增长状态，容错率比较高，定性研究一些产业大方向，看对了，即使出现大的反复，只要拿得住，依然能有好的收益。但在目前的全球经济环境下，企业都面临严峻的外部环境，容错率下降，企业估值高企，现在对于投资判断的要求更高了。
大部分人在调研公司后，会得出一个大的方向，但是没有把调研结论量化成数据。对于价值投资者来说，买资产基于生意未来现金流的折现。通过把信息量化成数据，我们能够非常清楚地理解企业利润究竟从哪些环节得来，是否可持续，从而更好地帮助我们对资产进行定价。如果没有认真做过财务模型，就很容易被表面现象迷惑。我们基本上不太会“踩雷”，就是因为心里对于公司财务质量非常有把握。
我们在包括中国大陆A股、中国香港港股、中国台湾股市及美国中概股、日本股市、韩国股市等在内的股票市场，独立构建了 1000多个公司的财务模型，每一个模型都有几十页Excel表格。这些模型都是我们自己做的，不是用其他人做好的模型。我们和许多投资者都不太一样，许多投资者关注景气度和定性方向偏多，对于定量分析的关注较少。
我们所有的研究员进公司第一天就要做模型，这也是有历史原因的。我们开始是做港股投资的，港股市场很残酷，里面都是机构，没什么散户，也没有A股那么好的流动性。我们之前做过统计，欧美市场一年的平均换手率是2倍，A股是7~8倍，而港股仅为60%。欧美和日本市场市值后50%的公司，其市值占到了总市值的5%~6%,A股是30%,港股只有0.5%。以前在港股，一旦买错了股票，都卖不出去，犯错成本很高。所以我们一开始就假设没有流动性，至少把公司未来三年看清楚，而且要把基本面用财务模型量化出来。
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